PEファンド転職面接対策テキスト~プライベートエクイティ転職対策決定版!

PEファンド転職面接対策テキスト~プライベートエクイティ転職対策決定版!

他では絶対に入手不可能な、PE社内の業績評価項目に紐づくPE面接対策。また、LP投資家からの典型的質問100パターンを網羅し、PE転職対策に繋げています。PE採用担当者に「私よりPEのこと知ってるね・・」と感嘆させるレベルの一冊です。PE業界への転職を目指す方、ないしPE業界の若手社員で、「パートナーとLP投資家の視点を完全に体得し、ライバルにワンランク差をつけたい方」に最適です。PE転職志望者と現役のPE社員に、圧倒的に売れている一冊です。(全ページ現役PEプロフェッショナルが執筆!)
プライベートエクイティ転職徹底対策(詳細編)
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PEファンド転職面接対策テキスト~プライベートエクイティ転職対策決定版 (2021年改訂版)!

プライベーエクイティ転職志望者に絶大な人気を誇る一冊です。長年PE業界で働き、数多くの面接をしてきた執筆陣による、PE業界転職志望者が知るべき業界の実態と、それに紐づく資質、面接のポイント、また入社後に順調に昇進するための要諦を、豊富な具体例と共に一冊にまとめてあります。


コンサルや投資銀行、総合商社、海外トップMBA留学中のPE志望者の皆様のみならず、PE業界勤務中でLP投資家目線を身に着けパートナーを目指す皆様にも、大変高く評価されている自信の一冊です。

プライベートエクイティビジネスの本質と日々の業務内容、入社後のパフォーマンスレビューポイントを総花的に紹介するのではなく、要点をすべて、PEファーム転職面接時のインプリケーションに繋げています。

第一章 プライベートエクイティ転職前に抑えたい、ビジネスモデルと業界全体像・主要プレーヤーの実態

プライベートエクイティビジネスの基本的な全体像をきちんと理解されていますか?

本章ではコミットメントサイズ、マネジメントフィー、キャリー、ハードルレート、GP、LP、ファンドオブファンズ、年金基金、エンダウメント、ファミリーオフィス、ゲートキーパー等々、プライベートエクイティ業界の基本的な用語の意味からビジネスモデルの本質を、全てPE業界への転職や面接へのインプリケーションに繋げて詳細に論じます。


本章を学習されることで、プライベートエクイティ転職時に必要なPE業界の基本を、確実に抑えられます。(10年PE業界で働いて学ぶ重要コンセプトの内、優先順位の高いキーワードを、実践的に解説しています。)

✔ビジネスモデルと主要各プレーヤー(GP/LP)全体像


✔PE転職者必須の重要コンセプト:プライベートエクイティ投資で求められるリターン水準(グロス/ネット)とは?


✔プライベートエクイティ案件 リターンの3大源泉

✔PEビジネスモデルの理解に紐づく、必要なスキルとは~それに紐づく面接アピールの重要性:単に担当案件の投資とバリューアップ、エグジットだけでなく、プライベートエクイティファンド全体をマネジメントする視点を持っているかどうかで、大きな差がつく


(*写真は、テキスト本編より抜粋)

✔プライベートエクイティ投資における、ディールストラクチュアリングの重要性(特に海外LP投資家にとってのプライベートエクイティ投資リターンを大きく左右する、ディールストラクチュアリングのポイントを概観します。)


✔PEファンドの投資が失敗する5大典型的パターンを理解しよう


(*写真は、テキスト本編より抜粋)

✔「どのような投資をしたいのか?」と聞かれたら、PE転職後に投資委員会で案件を通すためのフレームワークを意識して答えよう

(参考)プライベートエクイティ面接の最後にこれを聞け!投資テーマ差別化最前線!

第二章 プライベートエクイティ リターンの3大源泉と、選考へのインプリケーション

プライベートエクイティの業務内容の実態と、(面接でアールしたい)それに活かせる強み・致命傷になる弱みを理解されていますか?

プライベートエクイティ業界での面接に臨む前に、プライベートエクイティ案件の3大リターンドライバー及び、具体的な各論を深く理解しておきましょう。


(*写真は、テキスト本編より抜粋)

本章ではオペレーション改善、レバレッジ、マルチプルの3大要素をより具体的に分解し、解説しています。

本章を学習されることで、結局のところPE転職後に各自がどのような価値を出さなければならないのかを具体的に理解し、選考・面接へのインプリケーションに繋げます。

✔PE投資後の、ガバナンス強化の実態 

✔レバレッジを通じた3大バリュークリエーションパターンとは? 

✔PE案件投資後の、マルチプルエクスパンション5大パターンとは?

「どのような投資をPEでしたいのか?」と聞かれたときに意識すべき、PE投資フレームワークの全体像とは?


プライベートエクイティが世の中に提供する本質的価値とは?

第三章 プライベートエクイティ ビジネスモデルの理解に基づく、必要なスキルと面接へのインプリケーション


プライベートエクイティファームへの面接で、御自身の経歴の中から「本当の売り」になるストーリーを選び、的確に答えておられますか?

プライベートエクイティファームへの転職面接で何をアピールするのかを考える前に、PE業界のビジネスモデルへの理解に紐づく、PE業界で重要視されるスキルと行動特性を深く理解しておく必要があります。

本章を学習されることで、PE転職後に必要なスキル及び行動様式・思考様式の中、優先順位が最も高い10大パターンを理解し、PE転職の面接に効果的に繋げることができます。

✔ファンドレイズの重要性と必要な特性 

✔ディールソーシング~評価されるソーシングと、全く評価されずに馬鹿にされてしまうソーシングの違いとは? 


なぜ「共同投資案件」がファンドとLP投資家にとって、それほど重要なのか?

✔日本のプライベートエクイティ 4大ディールアングルとは? 

モニタリング/バリューアップの要諦と、面接で語るべきストーリーとの連関性~アソシエイトとディレクターの分かれ目となるスキルとは? 

プライベートエクイティ投資後の、エグジット成功の3大要件 

✔PE転職後に活躍するのに必要な、PE主要機能にリンクした5大特性とは?

✔プライベートエクイティファンドが世の中に提供する本質的価値・ガバナンス設計の要諦と、面接で示したい行動特性とは? 

第四章 プライベートエクイティ転職後、パフォーマンスレビュー指標10大パターンと、面接へのインプリケーション

重要!いざプライベートエクイティファームに転職したら、一体どのような業績評価基準で評価されるのか?

プライベートエクイティ業界に転職される前に、そもそも転職後にどのような基準でパフォーマンスが評価されるか、御存じでしょうか?

自己PRが的外れにならないためには、そもそもPE転職後に社内で、「どのような業績評価基準で自分が評価されることになるのか」を、深く理解しておくことが重要です。


(*写真は、テキスト本編より抜粋)

プライベートエクイティ転職時の面接では、当然のことながら「この人は入社後、社内の業績評価項目に照らし合わせて高く評価され、将来はパートナーとして活躍してくれそうな蓋然性があるかどうか」が見られることになるのです。

本章を学習されることで、プライベートエクイティファームへの転職後のパフォーマンス評価基準を深く具体的に理解し、PE転職面接へのインプリケーションへの理解に繋げることができます。

参考:PEファンド転職後のパフォーマンスレビュー基準説明~仕事がデキる人の特徴とは?

第五章 パートナーとLP投資家の「典型的Q&A100選」と、PE転職面接・日常業務へのインプリケーション

超ハイレベル実践編:LP投資家とPE創業パートナークラスの議論10大トピック、「具体的Q&A100選」を、実践的に解説!

これで目線を単なるアソシエイトやディレクターではなく、PEファーム全体を経営するパートナー及び、顧客であるLP投資家の目線に!

PE業界転職前に、一流のPEプロフェッショナルがLP投資家とどのような議論をしているのか、きちんと理解されていますか?

PE転職後の”PEプロフェッショナルとしての成長速度”に大きな影響を与えるのが、「プライベートエクイティプロフェッショナルとしての目線の高さの違い」です。


(*テキスト本編より抜粋)

たとえば、大半のアソシエイト、ディレクタークラスのプライベートエクイティプロフェッショナルは、自分が担当している1案件でどれだけ自分が評価されるかばかりに集中しがちで、周りと上が見えていません。

しかしプライベートエクイティ業界のパートナーとして活躍するには、プライベートエクイティファンドの本質的な顧客であるLP投資家の目線と、期待値を理解している必要があります。


本章を学習されることで、実際に世界有数のプライベートエクイティファンドLP投資家が、日本のプライベートエクイティファンドへの投資を検討する際にデューディリジェンスをする10大パターンと、厳選した100個の典型的Q&Aについて、極めて具体的に理解することができます。

PE業界への転職を目指す方のみならず、PE業界で勤務中で将来はパートナーへの昇進を目指したい、アソシエイト~ディレクタークラスまで幅広くご活用いただけます。



(*テキスト本編より抜粋)

【PEファーム社内研修にも最適!】トップティア・LP勤務者が、日ごろ自分たちが聞いているPEファンドのパートナーへの質問内容と質問の意図及び、PE投資プロフェッショナル達の日常業務へのインプリケーションを解説します。

第六章 プライベートエクイティ転職実践的面接対策~絶対に評価される10大ポイントと、面接前に出来る準備

マッキンゼーやベイン、ゴールドマンサックスやHBS留学中などのMBA生が大量にレジュメを送ってくるプライベートエクイティ転職選考過程の中で、面接で典型的に問われるポイントと、差がつく回答の留意点を徹底解説します。

参考:マッキンゼー/BCG社員のプライベートエクイティ転職志望動機5パターンとは?


特別付録: 【プライベートエクイティ転職後のキャリア展開15パターン
*大成功5パターン、中成功5パターン、大転落5パターンは、30後半までに勝負がついている!

その具体的実例と共に、自身のPEキャリア戦略の指針策定にご参考頂けます。

分量:合計A4 101ページ (B5書籍200ページ相当)

特典:御購入者はストロングキャリアのPEファームで勤務する講師陣に、こちらから無料オンラインキャリア相談を受けることが可能です(回答はHP上コラムではなく、メールで行われます)。

用途:(記載内容の秘匿性及び専門性の高さから)御購入者様本人に限らせていただきます。また、人材紹介企業・エージェント企業様への販売はしておりません。御理解に感謝申し上げます。

テキストユーザーからの声:詳細なPEファンド業界の説明、そして徹底したPEファンド業界志望者目線(総合コンサル→国内PEファンド)

PEファンドといえば、志望者の数とオープンソースから得られる情報の非対称性が最も激しい業界、業種の1つだと思います。

私自身PEファンドへの転身を目指しインターネットや本など情報を探し回りましたが、PEファンドの全体像や実務について詳細に書かれているソースにはなかなか出会えなかった。やっとのことで出会えた『バイアウト-産業と金融の複合実務(2009年:佐山展生、山本礼二郎)』であったが、こちらも絶版で入手に相当苦労した。そんな中で、有難いご縁からこちら『PE転職面接対策&PE入社後1~5年目の教科書』に出会わせて頂きました。

こちらは、現役でPEファンド業界の最前線で活躍される方が実際PEファンドへの転職から実務の経験、そしてその後のキャリアと、PEファンド業界の転職と転職後の成功に必要な知見を漏れなく書き表したもので、PEファンド業界の全体像からPEファンド面接典型例、PEファンド転職後のストーリーまでが詳細かつ軽快に描かれている。

非常にボリュームがあるものの、ポイントが明確で文章が面白いので、PEファンド業界に興味のある方はあっという間に読み終えてしまうと思います。

また、この教科書が凄いところは、終始一貫してPEファンド業界志望者目線であることです。そもそもここまで詳細なPEファンド業界の説明をしてくれるソース自体ほとんどないと思います。

1つ1つの説明の後、その知識が面接でどう問われるか、PEファンド採用者がどういう人材を求めているかという目線でのメッセージを添えてくれおり、この点が他の情報ソースと一線を画すところであり、この教科書が非常に優れているところの1つであると思います。

このメッセージがあるおかげで、1つ1つのトピックごとに自分のPEファンド業界の知識が深まると同時に、志望動機や面接対策も同時に進めることが出来るので、PEファンド業界の転職を進める上で、今自分の知識レベル、準備がどの地点にいるかのマイルストーンになり、何度も助けて頂きました。

テキスト内容に関するユーザーからのご質問と、回答内容

当テキストからの御理解を更にサポートすべく、御購入者の皆様より、テキスト内容に関するご質問を受け付けております。公益に資するご質問に関し、おひとり様3点まで弊社講師陣でPE業界で働くプロフェッショナルが、ボランティア回答いたします。御購入者の方でご質問いただける際は、こちらまでご質問をお送りください。回答はこちらで掲示させていただきます。

質問P.5/101 Net MoM 2.5xの場合、保有期間5年でIRRc.20%4年でc.26%と思料致しますが、IRR側の目標リターンを25%しているのは、実際の保有期間が4年であることが多いと示唆されている形でしょうか。

同ページの下部において投資期間5年との記載があったため。ソーシング等を含む期間に鑑み、保有期間は4年と想定されている形でしょうか。又は、P.8においてはネットIRR20%との記載も御座いますが、20%を意図されていたということになりますでしょうか)。

回答:プライベートエクイティ投資の目標リターンは、グロス(つまりマネジメントフィーやその他経費を差し引く前のリターン)で2・5x、25%IRRが目標とされることが多いです。このグロスリターンは、ネットリターン(つまり、マネジメントフィーやキャリー、その他経費支払い後)になると、リターン数値がかなり下がり、だいたい2倍の20%程度に下がることが多いです。

想定保有期間が4年なのかと言った議論ではなく、だいたい慣習的に2.5x、25%が目標と掲げられています。

質問:マネジメント・フィーに関して、どの資金源をソースとして(LP出資分のうち、何らかのリザーブを設定しており、そこから徴収?)徴収したフィーがどう管理され、事業年度を通じてどう分配されることが一般的でしょうか(個別PEのポリシーに多分に依拠する方針かと存じますが、一般論として理解できれば幸いです)


回答:コミットメント金額に対し、最初の投資期間5年間は2%、その後は1.5%や、段階的に1%などに下がっていきます。フィーはLP出資分から支払われます。

キャピタルコールがあろうがなかろうが、コミットメント金額(つまり、要求に応じて出資すると約束した額)に対し、LPA(Limited Partners Agreement)で定められた%を乗じた金額が、LPAで決められた頻度で支払われます。

質問P.7 ・ページ下部のPointに関して、「ファンドサイクル10年在籍して1%ということなので、在籍期間が短ければ、年数に応じて案分される」との記載が御座います。

こちらは前提として担当案件がExitした後、ファンドがクローズするまでの間に辞めてしまった場合、その分は期間案分されるとの理解で宜しいでしょうか(リターンが確定しないとキャリーの規模も確定しないと思われますが、為念の確認となります)

回答:基本的には、その通りです。キャリーは、案件ごとに支払われる契約と、ファンド全体レベルで支払われる契約の2種類がありますが、大半は後者です。ですので、仮にファンド2年目で辞めた時、8年後か何かにファンドが清算され、ファンドレベルのキャリーが発生していたら、貰えるはずだったキャリーの在籍年数で按分したものが、入ってきます。

ただ、入ってくるかどうかも、ファンドと社員の契約次第です。自分から辞めて競合他社に移れば、キャリーは喪失するという契約になっていることもあるので、一概には言えません。

質問P.12 ・ゲートキーパー(住信。P.43では日生、アルプインベストにも言及)に関して言及頂いておりますが、GPとして住信等と通常どのようなやり取り(例:レポーティング等)がなされると想定すれば宜しいでしょうか

回答:GPがアセットオーナーの公的年金などから資金調達するとき、公的年金は、ゲートキーパーによるデューディリジェンスに合格したところからしか、投資できません。ですので、年金の代わりにゲートキーパーからのDDを受け、またLP向け報告をするイメージです。

質問P.17 「ゲートキーパーと呼ばれるアドバイザーのお墨付き」との記載がありますが、こちらはどのような形/情報で「お墨付き」があるということを他の公的年金担当者等に伝達する形が一般的でしょうか

回答:デューディリジェンスレポートや年次総会/四半期レポート、及びGPとのミーティングでの報告が、ゲートキーパーにより、そのクライアントである年金などアセットオーナーに対して行われます。

 
質問P.19 ・レバレッジ:リファイナンスに言及されておりますが、具体的にどのような状況・タイミングで、「早期にレバレッジを返して売却するだけで、エクイティ投資額を2倍以上にする」ことが可能になることを想定されおりますでしょうか。ブレークファンディングコスト等も見込むの必要があるかと存じますので、相当程度のレバレッジが2年程度で下がり、コーポレートローン等に切り替えることで金利負担の大幅な減少を見込むことを想定されておりますでしょうか。

また、相当程度のレバレッジを下げるほどの大規模なCFが見込めるのであれば、LBO借入当初から比較的低い金利で調達できるのではないかとも思われますが、そこはレンダーとして実際にCFの確度が見込めない等の不確実性から、金利低減には繋がらないとの整理になりますでしょうか

回答:最初の買収する時に、良い条件でレバレッジを合理的につけることが、レバレッジを価値の源泉としたディールの組み立て方です。例えばですが、仮に6倍のバリュエーションで半分の3倍のレバレッジと仮定すると、3年分キャッシュフローでデットを返せて、同じバリュエーションで売れれば、二倍という単純計算です。
本来バイアウトローンはLIBOR850BPSつけるようなハイリスク商品でしたが、それが300BPS, 200BPSと下がり、今ではさらに低い金利で銀行が出してくれるので、その際は、リファイナンスからのリターン効果は大きく望めないのは、ご指摘の通りです。(但し、リファイナンスで50BPSとかに下がると、結構大きいのですが。)

質問P.20 Add-on戦略(Bolt-onとの理解)に関して、「言うは易し、行うは難きで、難易度が高く、実現しないことが多い」と記載頂いて御座いますが、カーライル/ソラストやMBK/アコーディア等で行われており、またMBK/ツクイ等ではDay1以降の戦略としてM&Aが掲げられているようにも見受けられ、実行がなされてなくはないと存じます。

当該記載のトーンですが、「数多くの投資案件で、投資検討段階ではロールアップをValue-upの施策の一環として検討していたものの、実際にDay1以降でとん挫することが経験上でも多い」との趣旨になりますでしょうか

回答:ご指摘ありがとうございます。確かに、ご指摘の事例以外にもアッドオン戦略で成功した案件も存在します。ただ投資委員会段階ではアッドオンがテーマでも、いざやってみると買うのが難しかったというケースも多く存在します。また1ファンドで、10案件投資するとして、アッドオン投資が大半だった、というケースは、弊社が知る限りございません。ただヘルスケアや学習塾など、再編がテーマの業界ではこの事例が増えてきており、これら業界に強みと実績のあるファンドでは、アッドオン投資の蓋然性が高まっていると考えます。


質問:P.24
2. ディールソーシングの1ブレット目ですが、銀行セクターにおいても、政府主導でコロナ禍により打撃を受けた産業に対する貸出しを許容してきたものの、足許においてその姿勢が反転しつつあり、貸出先の区分変更も検討する節があるなど、「銀行が低金利でいつまでも貸し続けるため、リストラニーズが低まり」という状況に変化が生じつつあるとも存じます

回答:ご指摘ありがとうございます。確かに以前のLBOバブルの時と比べ、レンダー側も過去の教訓が活きており、直近でそのような動きがあることを承知しております。

質問:P.33 ・「LP投資家にアグレッシブな契約条項を飲まされたり」との点に関して、具体的にどのような契約条項が挙げられますでしょうか(P.78以降に記載されているターム例の中で、ファーストクローズの段階でLead LPに提示したものから、マークアップでLead LPFavorな条件を返されたものの、当該Lead LPに入ってもらえないと他のLPの参加も見込めず、また当該条件がLead LPとして譲れないものであるといった状況下で、GPとして飲まざるを得ないといった状況を想定しております)


回答:キャリーをGPが得るタイミングや、Non-fault でのファンド解散発動に必要なLP Voting率(資金ベースで何%のLPの賛同が必要か)などを指します。中にはキャリーなどフィーのディスカウントが入っていることもあります。

質問:P.34
・「金利条件・・など主要変数を変えたら、リターンがどう変わるか」との記載の点につき、金利条件を用いたセンシティビティに関しましてはあまり実施した事例はないように思われる(リターン計算上、相対的に重要性は劣後)のですが、どのような状況下で金利条件の変動を考慮されておりますでしょうか(超長期のプロジェクションや、借入期間が20年前後のような場合に、金利の変動及びそれによる割引率の変化がリターン/価値にどのようなインパクトがあるかを試算することはあるかと存じます)

 

回答:センシティビティ分析というより、LBOモデルの中で入れる金利(リファイナンス分とタイミング含め)の利率を幾つかのパターンで変えることを示しています。

質問:P.45
・一般論として「エグジットパス」をICに説明する際に、(StrategicTrade-saleを標榜する場合、具体的な売り手先候補及び、想定され得るRationaleも合わせて説明することが一般的でしょうか。又は、投資保有期間に亘り、実際にどのようなOperational Value-upが行えるか、又はCyclicalな業界であればそのタイミング次第で売り手も変わってくると想定されることから、特にそこまでは説明がされないことが多いでしょうか。IC視点からすると、Exitの確度を可能な限り可視化したいと思われますので、投資チームもそれに呼応して/見越して可能な限り具体的な説明を行うものと思われますが、一般的にはどこまで具体的に説明を行うものなのかを把握したい趣旨となります

回答PEファームにもよるかと思いますが、IC段階で(バリューアップや市況次第でご指摘の通り変わるとはいえ)仮説ベースでも、潜在的買い手と、なぜそこが買いたがるのかという理由は、複数挙げられます。

質問:P.48
・「同じチームで違う戦略のファンド設立」に関して、素人目から見ても競業避止義務違反に準ずるものかと存じますが、実際に可能なのか(立ち上げ時にも同様にLPAを締結する際に、既に先行ファンドでGPとして活動しているのであれば、新規の異なる戦略ファンドにGPとして関与できない等の縛りがないのか)、また、具体的な事例が御座いましたらご教示頂けますと幸いです
 
回答:実在するという認識ですが 、具体名は差し控えさせていただいております。なお、当然独立したファンドでの正式な活動開始は、前職ファンドを退社した後となります。

・「キーマンがどう見ても約束した時間を本業に使っていない」との記載が御座いますが、LPAにおける条項で、キーマンに対して所定の時間を特定案件に割くよう、定量的な制約を規定することが一般的であるとの趣旨となりますでしょうか(P.83い記載されている「パートナーの時間の使い方、アロケーションを教えてください」との質問がLPより来る可能性があるということは、LPAの条項として既に規定はされていないとは推察しております)

回答LPAで縛られることもありますし、また四半期に一度のアドバイザリーボードミーティングなどでの約束事項も、実質的に縛りとなります。LPAで仮に認められていても、ファンド運用の状況が思わしくなければ、契約上の縛りが無くても、自主的に自制することもあります。なおどのくらいの時間を使っているかはLPも厳密に管理できないので、Substantial amount of,,,などという表現が使われます。アドバイザリーボードミーティングなどでGP側は、パートナークラスのファンド以外の活動を、報告することが一般的です。

質問P.52 ・「共同投資案件」の有無に関して、こちらは共同投資化によりLPに帰属するリターンが生じることで、GP帰属のリターンが単純に減少し、Hurdle Rate等の計算上の実現リターンの低減に繋がり、GP目線ではDis-incentive材料かと理解致しましたが、この点につき理解に齟齬御座いませんでしょうか(又は、LPAにおいて何等か一定の調整が加えられるものでしょうか。調整が加えられるとすると、共同投資に参加できない他のLPの不利益が生じると思われますが、そちらには何等かケアは不要でしょうか)

回答:共同投資はGPにとって、不利ではありません。そもそも共同投資は、ファンドで定められている一件当たりの投資額を上回る部分に限り、共同投資に回されるのが一般的です。ですので、ファンドサイズに関する部分のGP帰属リターンは減りません。
また優良な共同投資案件をLPに提供することで、次回以降のファンドレイズにも有利に繋がります。なお共同投資に参加できるかどうかは、LPの序列(アンカーインベスター、アドバイザリーボードメンバー、大口ないし昔からの関係)などにより変わってきます。共同投資案件に参加したいLPが、共同投資アロケーションより大きかった場合、アロケーションを巡りセンシティブな調整が必要になることもあります。

質問:上記に加え、「1ファンド運用中に2件あれば合格、3件あれば万々歳というのが相場観」と記載頂いて御座いますが、記載ぶりからしてGPに共同投資化(をLPに持ち掛け、LPが採択/見送りを判断)の権限を有していると理解致しました(P.58の記載を拝見するに、一定の共同投資枠をバイアウト実行前の段階から設定することが一般的と理解致しましたが、当該認識に齟齬御座いますでしょうか)。

回答:共同投資部分は、GPがLPに持ち掛け、LPが個別に判断します。

質問:公開情報からではLPとの共同投資案件か否かを判断できないとの理解ですが、どのような場合としてGP側から持ち掛けることになりますでしょうか。また、GPに対する"DD"の際に、前回までのファンドにおけるLPとの共同投資の有無及びその際のLPのリターン等を詳細に説明することが一般的でしょうか

回答:上述と重なりますが、ファンドが投資できる一件当たりの金額を上回った部分に関し、GP側から持ち掛けます。また、2点目のご質問内容への回答は、「共同投資を重視するLP投資家的」にとっては、一般的なDD質問となります。

質問:P.54
LPAの条項として「ファンドのセカンダリー案件へのアクセス」が挙げられておりますが、こちらは他LPによるファンド持分がセカンダリーで売却されることが企図される場合に、既存LPが優先的に買い取る権利を有することを意味しているのではないかと推察致しましたが、具体的にどのような状況で既存LPが買取を希望することになりますでしょうか

回答:たとえば、LP側で方針が変わり、アジアのバイアウトから手を引く、みたいになった時、日本のバイアウト持分も売ることになります。既存LPは当該ファンドの内容をよくわかっているので、額面上のバリュエーションよりも実際のエグジットリターンに高い自信を持つ既存LPは、買取を希望します。

また、LPの中には、セカンダリーファンドの運用会社が入っているケースもあり、そのような際は積極的に買い取りを検討します。なおバリュエーションはケースバイケースですが、簿価よりも高い金額で買われることもあります。LPAなどの条件はそのまま受け継がれます。

質問:P.56
・個人的な感覚ですが、(EBITDA対比との理解です。シニアに限定されるともう少し低いかもしれませんが、当方は6xが限度と想定しておりました)8x以上が付く案件が御座いましたら(恐らく公開買付け案件ではなく、レバレッジが確認できないと思われますので)具体的なDeal Size、業種、レンダーの種別等、ご教示頂くことは可能でしょうか ・1及び3のサンプル回答を綜合致しますと、大規模金融緩和等を背景に10xを超える案件が大半となってきた一方、コロナ禍によりEntry Valuationが大きく下がっているということになりますが、大きく下がった結果でも10xを超える案件が大半となったことをご示唆されているとの理解で宜しいでしょうか(直近案件ですとCVC/資生堂パーソナルケア(英国本部からの圧力があったとは理解しておりますが、パーソナルケア系のComps対比では相当高い)やMBK/ツクイ(オークションにより高騰?)等は11x近い水準が出ていたとは記憶しております)

回答:ご指摘ありがとうございました。ビリオンドル越えの大型案件はバリュエーションもレバレッジも高まる傾向にありますが、スモール・ミドルキャップでは、ご指摘内容を検討し、必要に応じ、改善させていただきます。

質問:P.57
・「前のファンドサイクルでずいぶんGPも減ったので」との記載につき、為念背景をご確認させて頂いても宜しいでしょうか(足許実態を反映したものではなく、説明の一環として仮想的な状態に言及したものとの理解で宜しいでしょうか。また、ファンドサイクルの定義につきご教示いただけますと幸いです)

回答:説明の一環としての仮想的な状態となります。なおファンドサイクルとは、厳密な年で区切られるというより、1号ファンド、2号ファンド、3号ファンドといった、ファンドレイズをした時からエグジットを終えた時という単位で区切られるという認識です。

質問:P.58
・「これ以上LBOローンをアグレッシブに出すと、バリュエーションが高騰しすぎてしまいます」という点に関して具体的に確認させて頂ければと存じます。こちらはLBOローンをアグレッシブに出せるオークション案件において、タッピングしたレンダーから受領したIndicationで相当のレバレッジが乗せられることが判明競合入札者も同水準のレバを乗せてくる前提でPriceを高めに出す結果としてバリュエーションが高騰、といった論理となるかと存じますが、その場合、リターンの観点からはバリュエーション高騰はレバレッジの増大と一定程度オフセットされるため、問題視はされないと思われますが(寧ろ、当該バリュエーションの前提条件となるLBO調達が余儀なくされることで、買収後の返済リスク/Covenantsヒットリスク等が高まることを懸念する必要?)、認識に齟齬御座いますでしょうか

回答:買収後のデット返済リスクと、売却時にレバレッジ環境が悪化した場合に、エグジットバリュエーション低下リスクを指します。

質問:「今はレバレッジ・・ではなく、EBITDAをどれだけ伸ばせるかですね」との記載に関して、例えば毎期EBITDA100億円(FCF Conversionが非常に高く、EBITDA=FCFとする)とすると、保有年数に準じて数百億円のDebt Paydownが行われますが、EBITDA Growthがリターンドライバーになるということは、EBITDAが当該数百億円をはるかに上回る成長が行われることかと存じます。これは、ある程度成熟した企業を買収するはずのPEの投資ステージではやや考えづらいことかと存じますが、こちらの記載は上記のような状況を想定したものでしょうか(又は再生系に近い案件で、FY1EBITDAがコロナ禍で落ち込んでいるが、今後数年間で大きく回復/成長することが見込まれているものを想定されておりますでしょうか)、それとも、「レバレッジ」の定義の認識が異なりますでしょうか

回答:日本のバイアウトはミッドキャップ、スモールキャップが大半で、EBITDA水準は数億~数十億水準が多いです。ガバナンスが非常に弱く、コスト構造の合理化や、有望製品のトップライン伸長等で、EBITDAが大きく伸びるディールも沢山存在します。ただもちろん、仰るような成熟企業で、安定的キャッシュフローでレバレッジを効かせてデットを返すことがリターンの源泉になるディールも存在します。

質問P.60 ・「ファイナリスト数社だけが限定的に呼ばれるリミテッド・オークション」に関して、こちら「ファイナリスト」との記載がありますが、売り手(及び売り手FA)が何らかの基準により(買い手の意向を確認しない段階で)数社に絞って、それ以上の入札者は招聘しない形のオークション・プロセスが設計されることがあるとの趣旨となりますでしょうか。


回答:その通りです。

また、フル・オークション対比で何らかのベネフィットがあるとのトーンで記載頂いておりますが、オークションである以上はValuationも高騰する可能性があります(競合の数に限らず、他入札者が出してくる札の読み合いであるため、FAを通じて漏れ聞こえてくる競合入札者と彼らのキャパシティ等に鑑みて札を入れるという前提であるとの理解です。「ファイナリスト」として売り手に招聘された入札者は、高い価格を出してくれるから呼ばれたのだとすると、フル/リミテッドに限らず、Valuationの観点ではあまり利点はないとも考えております)が、どこにメリットを見出されておりますでしょうか

回答:値段だけではなく、売り手に信頼されているか、成長戦略が評価されているか、買収後の従業員の扱い、評判などなど、値段以外の要素でも選ばれます。一般に、フルオークションよりもリミテッドオークションの方がバリュエーションは下がると考えられますが、ご指摘の通りリミテッドオークションに残ったファンドが高いバリュエーションを出す所トップ数社が呼ばれている場合、バリュエーション面ではそう違いはないと考えられます。

質問
「日本のバイアウトで共同投資案件へのアクセスが重要でしたら、この点、LPの皆さんの目となり耳となり、「我々が知らない案件は存在しない」という状態に持っていきましょう」との記載が御座いますが、こちらGPとして具体的にLPに対して何を・どのような形で提供するご想定でしょうか(「我々が知らない案件」というのは、➀GPがバイアウトした案件、②GPの初期検討段階を含めた潜在案件、③②に限らず他のGPの案件のいずれを指しておりますでしょうか。②の場合、潜在案件を逐次、どのような形でLPにレポーティングされますでしょうか、また、GPで見送りをしたくてもLPからプッシュされる場合には検討に移る形になりますでしょうか。③の場合、他のGPの案件へのアクセス、情報開示等を含むレポーティングはどのような形で可能でしょうか)

回答:②及び③です。海外のLP投資家が日本のバイアウトファンドに入れる際、リターンだけでなく、日本のビジネスコミニュティ、投資家コミニュティに深くアクセスすることが目的のこともあります。その際、投資リターンはそこそこでよくて、そのLP投資家の本業を支援するようなアシストなどが暗に求められることもあります。「我々が知らない、、」は、どちらかといえばマーケティング文言で、「私たちに任せれば、他のGPに任した時より、案件を広くカバーします」程度の意味です。

質問:P.62
・コンシューマー系でFragmentedSub-industryに属する企業を買収した場合のBolt-onを想定されているとのことですが、Fragmentedであるが故に、投資保有期間を通じて実施できるM&Aの数も(実行部隊及びPMIに割かれるリソースの観点等からも)限定されると思われますが、実際に市場シェアトップの企業を作ることが可能なものでしょうか。また、例示頂いた食品やレストランにおいて、Fragmentedな市場におけるシェアトップになることが、Value-upの観点から重要になりますでしょうか(規模の経済が働くか否かが重要であり、シェアはあまり有意なファクターではないとも思われます)

回答:ご指摘の通り、困難なことが多いです。なおトップシェアまで行かずとも、トップ1,2位の会社にとって、「この会社を買収されたら、もう一位に慣れない」というサイズまで大きくすることで、戦略的投資家にとってのバリュエーションを高められるケースもあります。 

質問:P.65 GPコミットメント(%)の計算方法に関してご確認させてください。GPコミットメントが50、ファンドサイズが500の場合に20%となるのは、どういう計算方法が背景に御座いますでしょうか ・GPコミットメントがなされた場合、投資リターンに対するGPへのリワードの観点では、LP投資分と同じ条件となるとの理解で宜しいでしょうか(GPコミットメント分との間で、例えばハードルレートが異なる等の取り扱いになっていないかを確認させて頂きたい趣旨となります)

回答:ご指摘ありがとうございます。ファンドサイズ500でGPコミットメントが50ですと、%は10%で正しいです。ご指摘に感謝申し上げます。なおリターンは、LP投資分と基本的には同等です。ただ、GPコミットメント分にはかからないコストがあったりもしますので、多少変わってきます。

質問:P.70
・「海外進出支援させてニューヨークに上場させたかった」との記載が御座いますが、ご想定としては、海外拠点・販売実績がほぼ無い状況から、投資保有期間である5年前後で現地販売(開発)機能の開拓を行い、海外の個人・機関投資家からの一定の知名度を勝ち取り、ADR?Level 2 or 3?)の形で上場させることをご示唆頂いておりますでしょうか。こちら実際のケースに基づくものであれば、具体的な企業名をご教示頂くことは可能でしょうか

回答:実例ではありませんが、海外進出ストーリーを入れてバリュエーションを高めることはあります。なお海外進出がごく僅かでも、それをアップサイドストーリーに組み込むために、海外に支店を出すケースも見受けられるように思われます。

質問:P.75
・メザニンでSpread300Bpsとの記載が御座いますが、こちらは一般的な水準になりますでしょうか(メザニン投資家のリターンの観点から、トータルが3%ですとやや受け難い印象を持っております。一方で、仮に300Bpsが可能な案件だとすると、メザニンをそもそも取り入れずにかなり低廉なSpreadTLA/TLBのみで賄われるとも思われます。こちら一般的にはPIK含め8%程度を要求される理解でしたが、Cash-Interest部分のみを指しておりますでしょうか)

回答:メザニン部分のスプレッドも下がってきていますが、ご指摘の通り300はキャッシュ部分だけとしても低く、ご指摘を参考に今後改良を検討させていただきます。

質問: P.79
・「LPAを読み比べて」との記載がありますが、こちらは一般的に複数のPEに内定をもらった際に、受領したOffer Letterにおいてキャリー等に関連するLPAの条項が記載されており、それを読み比べたとのご趣旨で宜しいでしょうか(又は、GPとしては秘匿性が非常に高いものですので、可能性は相当程度低いものの、PEファーム間を転職との記載もありますので、GPとして働いていて、複数のファンドのLPAを読み比べる機会が存在するということを示唆されておりますでしょうか)

回答GPとして、他社のGPLPSを読めることはほぼありません。ただPEコミニュティにも食い込んでいると、他のGPで働く友人やLP側の友人を介し、キャリー条件の違いを知る機会も存在しうるということを意味します。

質問:P.80
For Fault/Non Fault Divorce条項に関して、こちら例えばFor Faultの場合には、最低75%(投資金額ベースと思料)のLP間の賛同を以て投資契約を解約となりますが、発生頻度としては皆無と思われるものの、仮に発生したとして、75%以上のLP投資分を返却する必要性が生じた場合、既に対象企業に投資してしまっている部分が相当程度あるとして、即時の流動化は出来ないとの理解ですが、このような事態でLP投資家にどのように(即時)返却を行うことが想定されておりますでしょうか(又は、数年かけてポートフォリオを解消していく過程でLPに返却することにもなり得るかと存じますが、その際の返却額はプロラタとなる想定でしょうか) 

回答:ご指摘の通り、理論上は生株の分配となります。しかしながら未上場企業投資先の株を配られてもLPとしては困るので、非常に嫌がられるパターンです。ただ、まだ投資前の段階ですと、実際にLPの発議でファンドが解散された実例を認識しております。

プライベートエクイティ転職面接前に読みたい参考ページ

インテグラル 佐山社長インタビュー

CLSAキャピタル 清塚社長インタビュー

実践的バリュエーション研修テキスト(実際のLBOモデル・投資レポートサンプル付き)

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